广生堂：新冠药热度下募巨资“画饼 ”
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来源：证券市场周刊
广生堂主业造血能力有限，拟募巨资投资的新冠药研发项目也面临较大的竞争压力。
1月29日，先声药业和君实生物的新冠口服药获附条件批准上市，截至目前，国内已有3款国产新冠药获批，广生堂（300436.SZ）研发的新冠药已进入临床Ⅱ/Ⅲ期，近日公司发布定增预案拟使用募集资金进行包括新冠药在内的三款创新药的研发，本次定增存在高估募资规模的可能。
广生堂核心产品为抗乙肝病毒药物，但集采之下核心产品收入持续降低，即便不断拓展产品线，公司收入增长也非常缓慢，主业增长存在较大压力。目前在研产品中，进展靠前的即为新冠口服药，但面临较大的竞争压力。
高估募资规模？
1月6日，广生堂发布定增预案，拟募集资金总额不超过9.48亿元，远超历史募资规模：2015年，广生堂IPO募集资金净额为2.59亿元，2020年定增募集资金净额为5亿元，合计7.58亿元。2022年三季度末，广生堂归属于母公司股东权益为9.85亿元，本次定增成功后公司股东权益将翻番。
预案显示，公司拟募集的9.48亿元中，7.48亿元用作创新药研发项目的临床试验费用（项目总投资8.21亿元），2亿元用于补充流动资金。创新药研发项目包括GST-HG171、GST-HG141、GST-HG121共三种创新药的临床研究。其中，GST-HG171是新冠口服小分子创新药，已进入Ⅱ/Ⅲ期关键性注册临床试验；GST-HG141、GST-HG121为针对乙肝治疗的创新药，目前分别进入临床Ⅱ期、临床I期。
预案并未给出三种创新药所需临床试验费的具体分配情况。2017-2021年，广生堂研发投入分别为7533万元、1.14亿元、7005万元、5914万元、6616万元，五年累计3.85亿元，显著低于本次定增拟使用的7.48亿元。事实上，广生堂还有其他多款创新药在研，这说明三种创新药近五年研发投入甚至要低于上述的3.85亿元。
另外，根据公司2020年定向发行股票募集说明书，广生堂计划将部分补流资金投入包括上述创新药GST-HG141、GST-HG121在内的临床I期和II期的研发当中。据公司预计，2020-2022年，GST-HG121临床前至临床II期的研发费用预算三年合计为1420万元，GST-HG141三年合计为4457万元。
据统计，2020年中国医药研发各阶段费用占比情况为：药物研发占比5%、药学研究10%、药物评价15%、临床I期5%、Ⅱ期15%、Ⅲ期50%。由上述数据可大致估算出GST-HG141、GST-HG121所需研发投入金额，可见公司此次募资规模似乎过高。
新冠口服药研发目前关注度较高，各布局企业的研发工作均在紧锣密鼓推进，以抢占先机。继首个国产新冠药阿兹夫定上市后，2023年1月29日，先声药业的新冠口服小分子药先诺欣和君实生物的VV116均获附条件批准上市，截至目前国内已有包括辉瑞的Paxlovid、默沙东的Molnupiravir在内的5款新冠药获批。
广生堂研发的新冠口服药已进入临床Ⅱ/Ⅲ期，与辉瑞的Paxlovid同属3CL蛋白酶技术路线。据统计，目前美国市场上90%口服新冠药处方为Paxlovid，因此其他在研3CL新冠药也受到市场关注，但是该技术路线仍面临激烈竞争。
目前，先声药业的先诺欣已获批上市，众生药业的RAY1216片处于临床Ⅲ期，前沿生物的雾化FB2001与广生堂同处临床Ⅱ/Ⅲ期。此外，石药集团的SYH2055、齐鲁制药的QLS1128、艾森药业的STI-1558、歌礼制药的ASC11均进入临床I期。除3CL靶点外，其他机制/靶点在研药物也有不少，例如开拓药业的普克鲁胺（AR拮抗剂）处于临床Ⅲ期，科兴制药的SHEN26（RdRp靶点）进入临床Ⅱ期，歌礼制药的ASC10（RdRp靶点）、石药集团的SYHX1901片（JAK/TYK2抑制剂）在临床I期。
广生堂定增拟募集巨资，但公司实控人却在不断减持。自2021年12月7日披露减持计划至2022年6月9日，公司实控人李国平合计减持公司股份305万股，占总股本的1.92%，套现总金额1.02亿元。
实控人减持或许与主业经营不佳有关。2015年上市以来，广生堂IPO及定增累计募集资金净额为7.58亿元，与2022年三季度末归母权益9.85亿元相比差额仅2.27亿元；而在上市前的2014年年末，公司归母权益为1.57亿元。比较之下可知，广生堂上市多年，但并未有多少利润留存在公司体系内。
主业压力大
2019-2021年，广生堂营收分别为4.15亿元、3.68亿元、3.7亿元，净利润分别为1074万元、1482万元、-3489万元。2022年前三季度，公司营收为2.97亿元，净利润为-7149万元。据业绩预告，公司预计2022全年营收为3.8亿-4亿元，净利润为亏损1.05亿-1.45亿元，亏损进一步扩大。
研发费用增长较快是近两年广生堂亏损的主要原因之一。2019-2021年，公司研发费用分别为5321万元、4747万元、6899万元，据业绩预告，2022全年研发费用约2亿元。然而实际上，主业前景有限、销售推广费用过高才是广生堂盈利不佳的最主要原因。
广生堂目前已上市销售产品均为仿制药，包括核苷（酸）类抗乙肝病毒用药丙酚替诺福韦、替诺福韦、恩替卡韦、拉米夫定、阿德福韦酯，以及心血管药物利伐沙班片、匹伐他汀钙片等。
近几年来，公司虽然不断扩张产品线，但由于受到集采政策的影响，药品价格有所下降，公司核心产品抗乙肝病毒药物产品销售收入持续下降。2019-2021年，公司抗乙肝病毒药物销售收入分别为2.58亿元、2.05亿元、1.68亿元，同比分别下降22.04%、20.57%、17.98%；相应地，公司营业总收入几乎没什么增长，2019-2021年及2022年前三季度分别同比变化3.1%、-11.18%、0.53%、9.74%，相比上市当年即2015年的营收3.09亿元，公司2021年营收仅增长19.91%，年增长率仅为3.07%。
收入增长缓慢的情况下，公司销售费用却很高，吞噬了公司利润。2019-2021年及2022年前三季度，公司销售费用分别为2.11亿元、1.45亿元、1.7亿元、1.32亿元，占营收比例为50.94%、39.27%、45.83%、44.39%，显著高于同行：同期华东医药的销售费用占比分别为16.36%、17.73%、15.69%、16.17%，京新药业为36.77%、29.62%、22.81%、24.26%，华润双鹤为39.76%、35.62%、30.81%、26.23%。
1月6日，广生堂发布公告，对研发资本化政策进行了会计估计变更：对于化药一类和二类产品，公司原资本化政策为“进入Ⅲ期临床至取得生产批件之间的费用资本化”，变更后为“正常申报的在进入Ⅲ期临床至取得生产批件之间的费用资本化，Ⅱ/Ⅲ期临床联合申报的以达成实质性Ⅱ期临床研究目的后至取得生产批件之间的费用资本化”。显然公司上述变更是针对新冠药GST-HG171这一在研项目，该项目也是近日才进入临床Ⅱ/Ⅲ期的。这一变更无疑将增加公司利润。
此外，公司此前的募投项目截至目前并未给公司带来什么利润，这是因为部分募投项目并不直接产生收益，另外的项目尚未建设完毕。
2015年，广生堂IPO募集资金净额为2.59亿元，其中1765万元用于核苷类抗乙肝病毒产品GMP生产技术改造项目，6620万元用于研发实验中心建设项目，5508万元用于中小试制剂车间建设项目，7990万元用于全国营销网络建设项目，这些项目不直接给公司带来效益。
2020年，广生堂定增募集资金净额为5亿元，其中2.4亿元用于原料药制剂一体化生产基地建设项目，项目主要产品包括丙酚替诺福韦、索磷布韦、西地那非等；1.14亿元用于江苏中兴制剂车间建设项目，主要产品包括水飞蓟宾葡甲胺片、参芪健胃颗粒等。
上述产品主要为仿制药，集采下利润空间缩减。索磷布韦为公司寄予厚望的在研品种，不过该产品也面临激烈竞争。据米内网数据库，目前，山东世博金都药业有限公司、凯因科技、正大天晴、吉林四环制药有限公司的索磷布韦片审批通过批准生产，此外还有东阳光药的索磷布韦片在审评审批中。
据2022年半年报，广生堂目前在研创新药中，新型c-Met靶向药物GST-HG161正处于临床Ib期，非酒精性脂肪性肝炎及肝纤维化治疗新药GST-HG151处于临床I期，临床治愈乙肝创新药GST-HG131处于临床Ia期，此外还有上述拟募投的三种创新药GST-HG171、GST-HG141、GST-HG121分别处于临床Ⅱ/Ⅲ期、临床Ⅱ期、临床I期。可见，短期内有望为广生堂贡献收入的创新药为新冠药GST-HG171，却面临激烈竞争。
截至发稿，广生堂未就文中问题做出回复。
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