博实乐私有化迷雾，“可怕的顺德人”玩不转“地产+教育”？
博实乐私有化迷雾，“可怕的顺德人”玩不转“地产+教育”？
来源：公司研究室
文|曲奇
在杨国强家族控制的3家上市公司中，与碧桂园、碧桂园物业相比，无论是市值还是关注度，教育板块的博实乐都远不及其兄弟公司。然而，碧桂园从0起步做到全国第一大规模房企，这期间教育板块曾起到了让地产板块起死回生的作用。
2017年，博实乐在美股上市，比碧桂园物业还早了一年，可惜2021年新《民促法》落地后，博实乐的经营环境骤变，公司剥离旗下K9学校和非营利性幼儿园后，收入下滑业绩亏损。
2022年4月，杨氏家族向市场抛出一份私有化提案，令人奇怪的是，年末杨氏家族又撤回这份提案，随后在公司任职多年的高管离职，这其中又有哪些故事？
水面下暗流涌动——博实乐撤回私有化提案
博实乐作为碧桂园集团的3家上市公司之一，算是最“低调”的一个。不过，自从2022年4月，杨惠妍及其姑姑杨美容提出私有化后，博实乐经历了一轮高管变动，看似平静的水面下波涛汹涌。
近日，博实乐公告称，公司临时股东大会决定免去Junli He（何军立）等3人公司董事职务，于2月10日生效。此外，公告还表示，何军立和公司的雇佣关系已于2023年1月10日终止，公司正积极寻求新成员加入董事会。
博实乐从上市到谋求退市，与2021年4月《民办教育促进法实施条例》的落地息息相关。
过去，博实乐的业务主要分为国内K12教育、补充教育、海外学校、教育技术等4个板块。其中，国内K12教育收入占比超60%。
新《民促法》发布前，博实乐业绩稳步增长。2017财年至2019财年，公司收入分别为13.28亿、17.19亿、25.63亿，净利润分别为1.92亿、2.49亿、2.53亿。
新《民促法》第十三条规定，任何社会组织和个人不得通过兼并收购、协议控制等方式控制实施义务教育的民办学校、实施学前教育的非营利性民办学校。同时举办或者实际控制多所民办学校的，不得改变所举办或者实际控制的非营利性民办学校的性质，直接或者间接取得办学收益。
这条新规相当于断绝了义务教育民办学校收购扩张的道路，同时也为义务教育民办学校VIE架构合法性带来挑战。
新《民促法》公布后，穆迪、惠誉等评级机构，纷纷下调博实乐评级。穆迪指出，“评级下调反映了博实乐的幼儿园和学校运营中止速度快于预期，公司不断发展的业务模式存在高度不确定性，由此导致业务状况削弱，规模缩小。”
2021年末，博实乐称，公司已决定停止与义务教育学校、非营利性幼儿园和赞助单位的VIE合同安排，并将其归类为停止经营。这意味着相当于公司一半的收入被砍掉，受估值逻辑改变及业绩下滑的影响，博实乐曾因股价持续低于1美元/ADS而收到退市警告。
为保住上市席位，公司当时通过4股并一个ADR，才将股价维持在1美金以上。
然而，几个月后，2022年4月末，博实乐称控股股东拟以0.83美元价格进行私有化退市。与10.5美元的发行价相比，私有化价格缩水了92%。
到了2022年末，博实乐称杨氏家族撤销了私有化提案，但不到半个月，也就是2023年1月10日，何军立就被罢免了执行副主席职务。
2015年，投资出身的何军立加入博实乐担任CEO及董事，是博实乐上市前后的关键人物。根据公开资料，2018年4月至2020年6月，何军立在公开市场上累计买入博实乐约7.7万股ADS，占公司已发行总股数的6.14%。
从杨氏家族提出私有化、到撤回私有化提案，以及不久后的何军立及独立董事被迫离场，这几件事有何关联，是否与私有化价格相关？
可怕的顺德人——左手地产右手教育
要说博实乐的由来，还要从30年前说起。
目前，地产公司做教育的不少，比如万科、恒隆、保利、中海、华润等均有涉足。不过，内地房企做教育最早的还要数碧桂园。
1994年，广东碧桂园学校在佛山顺德落地，这是碧桂园教育集团的第一所学校，比万科旗下德英乐教育的第一所学校——上海复旦万科（现德英乐实验学校）足足早了2年。当年，碧桂园创始人，杨惠妍的父亲杨国强做教育的动机或许有一些公益情怀，但主要目的还是为了房地产销售。
1993年随着海南房地产泡沫破裂，在广州顺德做承包商的杨国强也遇到了一大难题，垫钱建造的4000套别墅盖好了，但开发商却迟迟不给钱反而将别墅抵押给杨国强，用以偿还工程垫付款，杨国强只能想办法把房子卖出去。
当时，有一种新的“贵族学校”，可以收教育储备金，毕业后返还。从“中华英豪学校”开始，广州的贵族学校一家接一家成立，尽管在入学前就要征收15万以上的教育储备金，广州的富豪们还是争先恐后地把孩子送过去。
这让杨国强发现了一条地产解困之路——先建学校再卖房子，用招生收到的教育储备金做流动资金。为此，杨国强找到赫赫有名的新华社记者王志纲来做策划，王志纲建议：要跳出房地产才能开发房地产，办学不是权宜之计，而是围棋上的“生死之劫”。
1994年新年伊始，碧桂园便在广州发行量最大的《羊城晚报》上多次刊登了《可怕的顺德人》广告，为碧桂园学校预热。
王志纲对《可怕的顺德人》做过解释，他说“可怕”是一种无形资产，是一种历史信用。80年代广货北伐，顺德人无往不胜，90年代顺德人办学也一定出类拔萃。
当年6月，私立学校招生进入白热化争夺战时，碧桂园在电视、电台、报纸等渠道全力营销。靠着奇特的营销，碧桂园学校招生时报名人数超过1300人，教育储备金也由一个学位18万元涨到23万元直至30万元，杨国强的资金问题一下子被解决了，地产也盘活了。
从1994年至今的28年间，博实乐旗下学校过百，在国内的民办教育集团中，其规模不可不谓“庞大”。
碧桂园的成功离不开时代赐予的独特机遇，按王志纲当初提出的想法，碧桂园售卖一种全新的生活方式，为购房者提供良好的教育环境，“地产+教育”的组合为碧桂园日后成为“宇宙第一房企”打下了基础。
如今，碧桂园旗下不仅包括地产、物业、教育三个上市公司，碧桂园创投也已投资了90多家企业，比如快手、贝壳找房、比亚迪半导体、蜂巢能源、菜鸟、遇见小面等与大众衣食住行相关的公司。
可能我们在不经意间就与碧桂园发生了联系，碧桂园也通过投资将触角伸向了生活的方方面面，或许这也是碧桂园“可怕”的另一面。
最年轻的亚洲女首富——擅长资本运作的杨惠妍
2007年，26岁的杨惠妍成为亚洲女首富，《福布斯》称其是Daddy‘s Girl，认为她致富的原因在于“有个好爸爸和碧桂园上市带来的财富膨胀”。
然而，杨惠妍在随后一系列的资本运作与商业模式创新中，让外人明白，她自己也有独当一面的能力。博实乐上市和私有化退市的主导者都是杨惠妍。
从第一所广东碧桂园学校算起，20年后，杨氏家族才正式成立教育集团，并启动教育板块上市计划。2014年，碧桂园教育集团正式成立，2017年更名为博实乐教育集团，同年在美国纽交所上市。
对于为何改名，曾有博实乐内部人士对媒体表示，一方面是为了方便教育集团走出碧桂园社区，与更多商业伙伴合作办学，“总不能在万科的楼盘内叫碧桂园学校”；另一方面，是出于估值的考虑，在当时的资本市场上，教育行业相对地产估值更高，博实乐并不希望投资者因看到“碧桂园”，而将其误认为地产公司。
2017年上市时，博实乐是当时中国教育集团在美国最大规模的IPO，市值曾高达30亿美元，如今只有0.94亿美元。
博实乐上市10个月后，杨惠妍又主导分拆集团旗下的物业板块，2018年碧桂园服务在港交所上市。上市3年时间，碧桂园服务募资290亿港元，主要用于行业并购。2021年碧桂园服务市值一度超过碧桂园，高达2500亿港元，但如今只有560亿港元。
虽然两家公司的市值均不及以往，杨惠妍对它们的态度却截然不同。
对碧桂园服务，杨惠妍仍把它作为融资工具，2022年杨惠妍通过减持套现50.55亿港元，随后杨惠妍以个人身份向碧桂园提供50.55亿港元的免息及无抵押贷款。相当于杨惠妍做桥，碧桂园服务间接给碧桂园输送资金。
从2022年碧桂园3次配股募资，以及杨惠妍减持碧桂园服务为地产输送“弹药”来看，杨氏家族是想尽办法在市场募资。但对博实乐，杨惠妍却想将其私有化，对于擅长资本运作的杨惠妍来说，为何甘愿放弃一个上市融资渠道？
有内部人士指出，这可能看重的是博实乐账上的现金和学校的稳定现金流。根据博实乐财报，2022年2月末，博实乐账上现金及等价物为1.45亿美元，受限资金为0.91亿美元，货币资金合计2.36亿美元。
然而，按0.83美元的私有化回购价，以及总股本2979.8万粗略估算，私有化总价约为2473.2万美元，还不到现金及等价物的五分之一。
相比公开上市要受到公众监督，私有化后博实乐便可以不再按照SEC的要求来做定期信息披露，企业的法律咨询费用、审计费用都可以适当减少。同时，有分析师指出，公司也可以不再以维护市值为中心，而是依据现金流等因素做决策，治理更加灵活。一些敏感信息也可以不进行披露，这样就可以闷声赚钱了。
除此之外，还有知情人士透露，花旗做出的私有化评估价格远高于杨氏家族提出的每股0.83美元回购价，这是否是导致杨氏家族撤回私有化的一个原因？撤回私有化后的高管变动，又与私有化价格有多大关联，毕竟这背后都牵涉到利益。
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上交所与中国信达签署战略合作备忘录近日，上海证券交易所与中国信达资产管理股份有限公司(以下简称中国信达)签署了战略合作备忘录。
中国信达党委副书记、总裁梁强在签约仪式上表示，中国信达坚决履行好防范化解金融风险和服务实体经济职责，深耕不良资产经营主业，切实提升金融服务水平，助力构建新发展格局。近年来，中国信达在上交所的指导和帮助下，通过提供流动性支持、资产及债务重组、市场化债转股等全方位金融服务工具，积极利用资本市场助力新经济领域实体企业成长及上市公司高质量发展。在上市公司风险化解、信达证券主板上市、ABS发行、盘活央企国企辅业资产等重点工作上取得良好成效。中国信达将以本次签约为契机，与上交所加强战略合作，建立常态化沟通机制，充分用好资本市场，进一步聚焦主责主业，切实在化解金融风险、服务实体经济和深化金融改革中发挥专业职责，做出应有贡献。
上交所党委副书记、总经理蔡建春表示，党的二十大报告指出，高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务，要全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局。上交所认真贯彻落实党中央决策部署，积极发挥交易所功能优势，开展全产品线综合服务。长期以来，上交所与中国信达保持良好合作关系，拥有广泛的合作基础和空间。在新的历史机遇期，双方合作也将迈入新阶段。上交所将与中国信达进一步加强沟通交流，探索建立具有金融资产管理公司特色的合作模式，在提高上市公司质量、参与专业化整合、盘活存量资产、上市公司风险化解、债券违约处置、新经济领域企业上市、创新产品和国际化业务等领域，全面深入地开展合作，尽快推动示范案例落地，谋发展、开新局，为推动资本市场建设和高质量发展作出新的更大贡献。
根据战略合作备忘录，双方将进一步加强工作衔接，在实现优势互补，加强政策交流和信息共享，建立长期稳定的合作机制等方面陆续落地一揽子共建机制，共同推动提高上市公司质量、促进债券市场健康发展。
2月20日0—24时，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增确诊病例144例。其中境外输入病例73例（上海27例，广东20例，北京9例，广西5例，四川5例，福建3例，天津1例，江苏1例，重庆1例，甘肃1例），含7例由无症状感染者转为确诊病例（广东3例，四川2例，江苏1例，广西1例）；本土病例71例（内蒙古32例，其中呼和浩特市30例、包头市1例、巴彦淖尔市1例；江苏11例，其中苏州市10例、无锡市1例；辽宁7例，均在葫芦岛市；广东6例，均在深圳市；山西5例，均在晋中市；四川4例，均在成都市；云南4例，其中德宏傣族景颇族自治州3例、红河哈尼族彝族自治州1例；黑龙江2例，均在鸡西市），含5例由无症状感染者转为确诊病例（云南3例，内蒙古1例，江苏1例）。无新增死亡病例。新增疑似病例3例，均为境外输入病例（均在上海）。当日新增治愈出院病例42例，解除医学观察的密切接触者1039人，重症病例较前一日增加3例。境外输入现有确诊病例883例（其中重症病例1例），现有疑似病例3例。累计确诊病例13472例，累计治愈出院病例12589例，无死亡病例。截至2月20日24时，据31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告，现有确诊病例1724例（其中重症病例10例），累计治愈出院病例101491例，累计死亡病例4636例，累计报告确诊病例107851例，现有疑似病例3例。累计追踪到密切接触者1582455人，尚在医学观察的密切接触者36791人。