2021年，在疫情反复中，围绕经济增长和通胀前景的辩论主宰着资本市场。回望已经走过的9个月，大摩发现，多数资产表现都不如人意，除了大宗商品。

摩根士丹利首席跨资产策略师Andrew Sheets在近日一份报告中表示，2021年是充满挑战的一年，对许多投资者来说，这是比总体指数所呈现的更为艰难的一年。

首先是股票，从指数上看“风光无限”，但背后却是激流暗涌。截至9月1日，全球股市回报率为16%，波动性处于历史低位。但在表面之下，一切都很艰难。

Sheets发现，今年许多主动型基金经理的业绩都落后于基准指数。在美股，虽然标普500指数连续创下新高，但大幅的轮动导致资产表现波动剧烈。以美国中小盘股为例，虽然截至3月中旬就上涨了20%，但此后却一直走低。

利率和外汇市场的表现则更加艰难。大摩旗下的跨资产系统交易工具Cross-Asset Systematic Trading（CAST），基于市场的历史表现和模式，利用利差、动量、估值、支持性基本面等因素进行系统性投资。

但今年这个策略在利率和外汇市场表现较差，而在大宗商品市场则表现好多了。

大摩分析认为，大宗商品领域的表现要好于其他任何资产类别的原因有几点：

商品市场的自然低效产生了风险溢价。

大宗商品的周期较长，意味着动量(Momentum)更有效。

各国央行没有对这些市场进行干预(投资者的资金流动也有所减弱)，让更多“正常”的动态得以发挥。

大摩认为以上因素对于量化和系统性投资来说犹为重要。此外，大摩指出，大宗商品的表现还与今年除了量化以外的第二大投资主题ESG（环境、社会和公司治理，Environment、Social Responsibility、Corporate Governance)有关。

大摩称，尽管ESG相关概念股票在2021年出现了明显波动，但大宗商品市场传递出的信息要一致得多。

例如，欧盟碳排放的价格今年迄今已经上涨了88%。鉴于近期的上涨，大摩认为未来欧洲碳排放价格有下跌的风险，但到2027年，价格将恢复上行趋势，达到102欧元/吨。

或许有人会有疑问，如果大宗商品市场如此关注气候变化的现实，那么今年油价为什么会上涨，而不是下跌？

大摩表示，市场实际上是相当理性的。在股东压力和电动车趋势威胁下，导致石油生产商大幅削减资本支出计划，这将有助于限制供应，从而保持价格升高。

关于大宗商品在通胀所扮演的角色，大摩的预测显示，它们现在所起的作用将变小。价格下跌的最大风险可能来自需求一直高于趋势的核心商品，而上涨的最大风险可能来自租金增长，因为租金在一篮子商品中占很大比例。

尽管如此，大摩认为，大宗商品价格最近的企稳应该会强化整体通胀的暂时性，该行经济学家预计，整体通胀将在2022年年中有所缓和。